《你沒有學到的資產配置》專訪作者，談巴菲特的投資哲學

你覺得巴菲特最厲害的地方是哪裡呢？是他「挑選股票」的精準判斷力嗎？其實，巴菲特持有的上市公司，只占了波克夏市值的 25%，但是另外 75% 的資金在哪裡？這次要分享的這本書，就是要告訴我們巴菲特「默默在做的事」，教我們打造一個進可攻、退可守的穩健獲利策略。

這本書在說什麼？

《你沒有學到的資產配置》這本書的作者是闕又上老師，他有 30 多年的投資經驗，曾經在華爾街擔任基金經理人。他目前同時在台灣和美國經營基金。過去他管理的基金表現優異，但也因為重倉一檔台股個股奇景光電而大幅虧損。他開玩笑地自稱從「華爾街的操盤手變成了華西街的喇叭手」。儘管他歷經過幾次重大股災和美股失落十年的挫敗，但失敗之後再成功的經驗彌足珍貴。

這本書會帶我們深入瞭解「資產配置」的各個面向，包括如何思考、搭配、估算，以及了解自己的能力與局限。書中挑戰大眾對巴菲特只靠選股致富的一般看法，指出他其實靈活地運用資產配置，進而展示巴菲特的整體投資戰略和哲學。書中帶我們理解自己的風險承受度和採用四大資產配置模式，協助我們降低風險並穩健獲利。

這次我特別邀請到作者闕老師接受我的訪談。在訪談中，闕老師深入解析了巴菲特的投資哲學和策略。他特別強調巴菲特投資策略的穩定性，以及資產配置的防守意義。希望讀者能從中學習到投資心得，找到適合自己的投資方法。投資充滿起起伏伏，他希望透過這本書跟大家分享一些寶貴的投資經驗。

以下就是瓦基訪談闕老師時談到的重點，你也可以前往 Podcast「下一本讀什麼 EP.306」收聽這集完整訪談。

巴菲特的投資策略是什麼？

「這本書書名的副標題寫『巴菲特默默在做的事情』？指的到底是哪些事？」

闕老師指出，外界很多觀察者只看到巴菲特股票投資組合的一面，但事實上巴菲特的整體投資組合非常多元化和立體化。

巴菲特股票投資通常只佔他總投資組合的 40% 至 45% 左右，剩下高達 55% 至 60% 的資產都分散投資在其他種類，如債券、保險業投資、子公司等，這些都是巴菲特進行防守性配置的投資。所以就整體而言，巴菲特的投資策略是同時兼具「穩健的防守」和「精準的進攻」。

如果僅僅觀察和報導巴菲特的股票投資組合，就像只看到他軍隊當中某一個師的動向，但忽略了他整體軍隊的完整佈局。巴菲特投資策略中最重要的穩定性和防守性，是許多普通投資者和傳統媒體都沒有真正注意到的。

巴菲特投資中不為外界所知的防守面，往往是他能在市場動盪中保持穩定的關鍵。這種穩定的防守性配置，正是普通投資者最需要學習的投資智慧。

資本配置和資產配置的差異

「資本配置和資產配置之間有什麼差異？」

闕老師解釋，資本配置是「公司層級」的資金配置，由公司的執行長負責。當公司賺錢後，執行長可以選擇將資金用於發放股利、擴大產能、併購其他公司、回購公司股票或研發等用途。這需要執行長具備資本配置的技巧，將資金針對公司發展作出正確的資本運用。

相較之下，資產配置是「個人層級」的資產分配，通常包含股票、債券、現金、房地產信託基金和商品等類別。個人投資者需要學會如何在個人層面進行資產配置，以分散風險；而公司執行長則需要在公司層面學會資本配置的方法。

瓦基表示，他了解到資本配置和資產配置雖然名詞相近，但實際上是不同層級的財務配置。資本配置屬於公司高層戰略規劃，而資產配置則是個人投資組合管理。這樣的區別對於個人投資者其實更為重要。

資產配置的優勢和劣勢

瓦基以前一直認為資產配置是萬無一失的最佳投資策略，但書中卻提到資產配置也有可能失敗。因此，我特別向闕老師請教：「在什麼樣的情況下，資產配置會失去效果，投資者該如何防範和避免資產配置失敗？」

闕老師表示，其實投資充滿未知數，是科學與藝術的結合，而且也牽扯到人性的因素。一般投資者都喜歡追求快速獲利，不耐心等待投資報酬的到來。但是巴菲特的投資哲學則追求長期穩定的投資報酬。

他舉出實力雄厚的美國矽谷銀行（Silicon Valley Bank）最終仍然倒閉的例子。雖然該行只投資美國政府公債，風險看似不高，但是因為資金配置策略出錯，最終仍面臨倒閉。所以正確的投資哲學非常重要。

資產配置之所以會失效，主要是因為投資者的投資哲學不正確，也缺乏長遠的眼光與策略。當防守型投資在市場上處於劣勢時，投資者經常會輕易放棄或質疑防守投資。但是當需要防守型投資發揮功效時，投資者已無力進行防守。因此，「巴菲特的穩」、也就是長期穩定的投資策略非常重要。

瓦基感嘆道原來資產配置也不是萬能，仍然需要建立在正確的投資哲學基礎上。單純機械式的資產配置並不能保證投資成功，投資者仍需具備長遠的眼光、承受市場風險的心理素質。巴菲特的投資案例為我們上了重要的一課。

資產負相關性的重要性

關於資產配置，闕老師特別提到投資者需要注意不同資產類別之間的負相關性。他建議投資者可以先從股票和債券做起，因為這兩者大多數時間可發揮負相關的對沖效果。

舉例來說，當股票下跌時，債券可能會上漲。如果能夠將投資資產類別擴充到五大類，可以增加投資組合的變化性。所謂的「擴充到五大類資產」，是指將投資組合從最基本的股票、債券，擴充到包括現金、不動產/房地產、商品在內的五大類資產類別。這樣可以增加投資組合的變化性。但是他也建議，剛入門的投資者，要從簡單的股票債券組合開始學習會比較適合。

瓦基體認到，不同資產類別之間的負相關性正是資產配置的重要基礎。它可以形成對沖機制，使整體投資組合在市場波動中更穩定。對個人投資者而言，理解負相關性非常重要，可以幫助設計更完善的資產配置方案。

帶來收穫豐富的失敗經驗

「在闕老師的投資生涯中，有沒有哪一次的失敗經驗，讓他學到了比成功還要更多的東西？」

他表示確實有一件失敗經驗，讓他學到了比成功更多更深刻的投資智慧。

那就是 2017 年，他在管理的基金中重倉一檔台股個股「奇景光電」，結果這檔個股後來大幅下跌，使他的基金表現重挫，從過去的優異表現掉到了落後的位置。這次的失利經驗讓闕老師痛定思痛，深刻反思自己投資策略中的問題。

他分析這次失敗的教訓就是缺乏「穩定性」。當時他選擇的標的是輕薄短小、期待快速飆漲的個股，但是忽略了風險控管。相較之下，巴菲特的投資非常穩定，有強大的防禦部隊，不會因一兩檔個股就動搖整體策略。

這次失利讓闕老師明白，作為基金經理人，最重要的是在壓力下也要保持穩定，不要像一般散戶投資者那樣動輒就追高買熱，輕易更動投資策略。要像巴菲特那樣，實現「進可攻，退可守」的投資理念。

這次慘痛的教訓讓闕老師汲取了寶貴的經驗，也讓他在投資技巧上有了大幅進步。失敗有時候能給我們成功未必能給的反思與成長。這也讓闕老師在今後的投資生涯中，能更加謹慎穩健地操作。

如果有機會和巴菲特共進晚餐

我最後問了闕老師一個比較天馬行空的問題，因為這本書提到了很多關於巴菲特的投資哲學：「如果，你有機會跟巴菲特一起吃晚餐，你會問他什麼問題？為什麼？」

闕老師回答，如果讓有機會跟巴菲特一起吃晚餐，會想問他一個問題：「你在 2008 年金融海嘯時，為什麼沒有大量增購美國運通的股票？」

2008年，美國運通的股價從 68 美元跌到 8 美元，這本該是巴菲特最欣喜的「貪婪時刻」，因為美國運通的企業實力與價值並未在短時間內消失。但巴菲特並沒有在當時大量增購美國運通，他沒有表現出「當別人恐懼時要貪婪」的投資行為。這讓他非常好奇，因為這不太符合巴菲特的投資哲學。

闕老師猜想，他當時可能也被當年的金融海嘯嚇到，認為這波風暴後果難料，所以選擇保守小心行事。又或許，他已經充分佈局，不想再增加額外的風險。如果能直接聽巴菲特解釋他當時的想法，對闕老師來說將會是非常寶貴的學習經驗。

《你沒有學到的資產配置》專訪作者，談巴菲特的投資哲學 2 — 華倫·巴菲特（Warren Buffett），圖片來源：The Motley Fool

後記：長遠又穩健的投資策略

《你沒有學到的資產配置》這本書如同書名副標題所說的，揭露了很多巴菲特平常鮮為人知的投資哲學，讓我們從關注他挑選「個股」的能力，轉而更理解他對於「資本」和「資產」配置方面的智慧。這也讓我們明白，投資中最重要的是長期眼光和穩定性，而不是短期犧牲防守獲利。要找到適合自己的投資方法，就必須像巴菲特那樣具備長遠眼光，以及妥善平衡報酬與風險之間的關係。

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